成立19年后，盛大游戲即將叩開A股大門。
9月12日，盛大游戲被曝即將注入世紀華通，估值初步定為298億元。這一金額在國內A股市場上，創(chuàng)下了游戲股收購最大單。
在近期表現(xiàn)疲軟的A股市場里，近300億估值看似是一個不錯的價格。但綜合考慮了盛大游戲核心資產以及未來前景后，盛大游戲的價值仍是被低估的。那么，對標300億估值，盛大游戲到底穩(wěn)在哪里？
游戲行業(yè)利空釋放殆盡
在討論盛大游戲估值之前，筆者先聊聊盛大游戲登陸A股期間所面臨的市場環(huán)境。一邊是表現(xiàn)疲軟的A股市場，另一邊是發(fā)展受阻的游戲行業(yè)，盛大游戲A股出師便遭遇兩只攔路虎，看似十分不利。但是結合行業(yè)最新數據來看，實情卻并非如此。
首先，目前A股回暖通道頻現(xiàn)，央行釋放重磅利好消息，接連開展1年期MLF操作2650億元、2000億元逆回購操作，有助于進一步平抑貨幣市場波動，穩(wěn)定市場參與者預期。與此同時，海外市場陸股通資金自8月至今累計流入超過350億元，海外力量正在加速回暖的過程。包括華泰證券在內的多家券商認為，目前A股市場的下行空間已經有限，多種跡象表明A股即將回暖。這對于即將注入世紀華通的盛大游戲而言反而是絕佳的機遇，屆時回歸A股的“新盛大”將充分享受這波A股回暖的市場紅利。
其次，國內游戲行業(yè)正經歷一場“史上最強監(jiān)管”預期的洗禮。版號“凍結”、審批暫停的背景下，游戲版號配額制與游戲行業(yè)專項稅傳言四起，游戲行業(yè)寒冬將至一說甚囂塵上。盡管監(jiān)管細則還并未出臺，是否達到“史上最強”根本無從談起，但利空消息已經充分釋放，國內游戲A股完成了階段性調整，待盛大游戲上市之時，正是A股游戲股反彈動能最強時刻。
事實上，自今年3月28日以來國產與進口網游增量雙“封堵”，僅僅導致了國內游戲行業(yè)增速放緩，并未重挫整個游戲產業(yè)，反而促進如盛大游戲這類專注精品的游戲企業(yè)韜光養(yǎng)晦，為后期的一鳴驚人做足準備。要知道國產新網絡游戲的審批與備案雙暫停并非長久之計，未來監(jiān)管細則一旦明確、審批重開，國內游戲行業(yè)將迅速恢復活力，走上正規(guī)化道路。
20.67倍市盈率處于頭部游戲企業(yè)價值區(qū)間低位
公告顯示，截至2018年4月30日，盛大游戲未經審計的凈資產為113.93億元，經初步估算，標的資產以2018年4月30日為預估基準日的預估值為310億元，預估增值率為172.10%。鑒于此前已經分紅12億元，最終交易定價為298億元。結合公告內披露的2017年盛大游戲扣非后屬母公司股東凈利潤進行計算，此次重組盛大游戲遇故知對應市盈率為20.67倍。
太平洋證券分析師戚志圣結合國內游戲行業(yè)環(huán)境，針對頭部游戲企業(yè)建議估值范圍是20X-25X，盛大游戲的市盈率位于這個區(qū)間的低位。此外，公告中列舉了同期部分A股游戲公司在預估基準日的市盈率作為對比，盛大游戲的市盈率依然處于行業(yè)內底部。
即便是當下A股游戲股市值持續(xù)縮水，與同樣從納斯達克退市回歸的巨人網絡、三六零相比，盛大游戲的估值依然處于合理區(qū)間。截至發(fā)稿前，巨人網絡市值定格在384.23億，市盈率27.04；三六零最新市值為1625.4億，市盈率52.88。
盛大游戲的價值
值得一提的是，此次重組盛大游戲的估值較從納斯達克退市時增幅不少。2009年9月，頭頂“中國網絡游戲第一股”光環(huán)的盛大游戲登陸美國納斯達克，以12.5美元的價格發(fā)行8350萬股美國存托股份，市值為10.4億美元，是當年美國融資規(guī)模最大的IPO。2015年底，盛大游戲最終以19億美金、8.62倍市盈率從納斯達克退市。
對此，一位資深證券研究員表示，美國資本市場對中國游戲企業(yè)并不友好，因此才會有三六零、巨人網絡、完美世界等一大波中概股集體退市潮。顯然19億美金估值無法體現(xiàn)盛大游戲的實際價值。轉投國內資本市場，盛大游戲有機會贏得更為合理的定價，以更加穩(wěn)固的姿態(tài)深化業(yè)務布局。
1999年成立的盛大游戲，見證了中國游戲產業(yè)發(fā)展的全過程，積累了國內最核心的游戲用戶，手握熱血傳奇、傳奇世界、龍之谷等一大批頂級IP資源，目前已形成移動、端游、頁游三個產品條線的完整布局，在研發(fā)、發(fā)行、運營、授權等多個行業(yè)細分領域表現(xiàn)突出。因此有不少投資者認為，相比較19億美金，300億人民幣的估值更能體現(xiàn)這個老牌游戲公司的價值。
下一步盈利空間
世紀華通披露的重組預案顯示，盛大游戲在2016年、2017年和2018年1-4月分別實現(xiàn)營業(yè)收入37.61億元、41.94億元和10.74億元，凈利潤分別為4.19億元，5.26億元和5.43億元。
考慮到盛大游戲在2016年和2017年分別確認了11.68億元和11.35億元的股權激勵費用，屬于非經常性損益，在剔除股權支付費用因素后，公司這兩年凈利潤分別為15.87億元、17.43億元，這一數據在游戲同行業(yè)內排名僅次于騰訊和網易。這意味著盛大游戲在注入世紀華通之前，便已經是國內A股盈利能力最強的游戲公司了。
超強的盈利能力令盛大游戲在業(yè)績承諾顯得更有底氣。公告顯示，交易對方還承諾盛躍網絡2018年、2019年、2020年扣非凈利潤分別不低于20億元、25億元、30億元。
在國內游戲行業(yè)增速放緩的當下，利潤增長點來自哪里？盛大游戲此前已經對媒體透過口風，海外便是盛大游戲下一步的主戰(zhàn)場。根據此前媒體報道，盛大游戲海外營收約為總營收的10%~20%，同時對海外市場的吸金能力頗有信心，旗下《龍之谷手游》、《神無月》自年初相繼登錄海外多個國家和地區(qū)，迅速占領iOS、GooglePlay等榜單前列，成為今年國產游戲出海的代表。盛大游戲計劃未來3-5年內，海外營收占比能達到50%以上。
而盛大游戲即將注入的世紀華通，近幾年連續(xù)并購多個優(yōu)質游戲企業(yè)，其中旗下全資子公司點點互動可以說是2018年出海成績最突出的中國游戲廠商，旗下《火槍紀元》和《阿瓦隆之王》在2018年以來穩(wěn)居手游出海收入榜前五，占領了全球67個市場App Store暢銷榜TOP10。
據App Annie統(tǒng)計，2018年上半年中國移動游戲在美國市場的總收入超過6億美元，《槍火紀元》和《阿瓦隆之王》在該項統(tǒng)計中分別排名第一和第三。另據移動應用商店數據分析公司Sensor Tower估算，自從兩年前推出至今，MMO手游《阿瓦隆之王》在海外市場的累計收入已經超過3.8億美元。
簡言之，點點互動已經積累了MMO品類手游在海外發(fā)行的成功經驗，這對于在MMO品類里深耕多年的盛大游戲，可謂是如虎添翼。一旦點點互動與盛大游戲在海外發(fā)行層面業(yè)務深度整合，盛大游戲在海外發(fā)行上就能少走很多彎路，在迅速拉升海外營收的同時，更能確保盈利能力。
評估游戲公司的方法論
從微觀角度談游戲企業(yè)估值，太平洋證券分析師倪爽認為，游戲公司旗下的游戲產品類型是否多元、公司所處細分行業(yè)的技術壁壘以及競爭格局、打造IP 的能力、管理層的執(zhí)行力、大股東是否存在道德風險、資產負債表等因素會對公司估值展現(xiàn)較強影響力。而游戲跳票、商譽、以及是否擁有強大的第三方IP，并不影響游戲公司的估值和股價。
以此方法論直接套用參考，盛大游戲積累了豐富的多元游戲品類的研發(fā)與運營經驗。從《熱血傳奇》、《傳奇世界》、《龍之谷》等經典端游，到《擴散性百萬亞瑟王》、《傳奇世界手游》、《神無月》等優(yōu)質手游，盛大游戲不僅能夠成功開發(fā)第三方IP，更展現(xiàn)出原創(chuàng)IP的能力。尤其是在MMO品類中，盛大游戲可以說是國內少數兼具經驗與實力的游戲企業(yè)之一，隨著MMO技術層面的快速迭代與進化，盛大游戲構建了MMO品類的技術壁壘，形成企業(yè)的核心競爭優(yōu)勢。
伴隨著登陸A股，盛大游戲迎來了從總量擴張到結構性擴展的發(fā)展契機。移動游戲領域的突破與收入激增，得益于盛大游戲在研發(fā)層面的持續(xù)投入。目前盛大游戲組建了八個工作室、十二個研發(fā)團隊，手游業(yè)務已經成為企業(yè)的戰(zhàn)略重心，《熱血傳奇手機版》、《傳奇世界手游》、《龍之谷手游》、《神無月》、《傳奇世界3D》在國內外市場皆表現(xiàn)不俗。未來，在資本與戰(zhàn)略雙引擎下，盛大游戲業(yè)務架構將進一步穩(wěn)固，發(fā)揮與世紀華通的協(xié)同效應，這位“游戲大咖”發(fā)展前景不容小覷。 |
