近幾年，中國的股票市場一直處于一個大熊市中，隨著 A 股市場股改力度的不斷增強和各種不利于 A 股市場發(fā)展的歷史遺留問題的不斷被解決，A 股市場從無到有，從小到大地不斷壯大著。一批新股民對 A 股市場從一無所知到津津樂道，A 股市場已經(jīng)成為了整個國民經(jīng)濟體系中不可缺少的重要部分。但是，曾經(jīng)是中國股票市場初期重要組成部分的 B股市場卻依舊冷清，無論市場還是政府，似乎都不愿意過多提及，儼然已經(jīng)成為一個“被遺忘的角落”。
B股是人民幣特種股票。它是以人民幣標明面值，以外幣認購和買賣，在中國境內(nèi)(上海、深圳)證券交易所上市交易的外資股。B股公司的注冊地和上市地都在境內(nèi)，2001年前投資者限制為境外人士，2001年之后，開放境內(nèi)個人居民投資B股。
關(guān)于B股改革的傳言一提再提，但每次猜測之后卻均以不了了之結(jié)尾，這一次次的折騰，使得B股改革更像是一匹傳說中的“狼”，人們屢次呼喚之后早已對其喪失興趣。狼來啦，喊了多少次，這次是否成真呢?拭目以待的同時，回顧其歷史。
歷史上B股改革傳言回顧
B股市場近幾年最令投資者難忘的，當是2001年向境內(nèi)居民開放時迸發(fā)的井噴式行情。其實早在1996年上半年，B股市場就曾一度向投資者敞開大門，并激發(fā)了一輪力度較大的行情，但同年6月28日，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于嚴格管理B股開戶問題的通知》，重申境外投資者才能持有B股，9月20日，證監(jiān)會接著又發(fā)布《關(guān)于清理B股帳戶的通知》，對不符合規(guī)定的B股帳戶，進行清理和規(guī)范，原有賬戶只能賣出，不能買進，剛剛對開啟的B股大門又關(guān)上了。
2001年2月20日，中國證監(jiān)會國家外管局發(fā)布《關(guān)于境內(nèi)居民個人投資境內(nèi)上市外資股若干問題的通知》，宣布B股市場對國內(nèi)自然人開放，但2月19日起存入的外幣，只能在6月1日以后入市。
這一政策的出臺造成B股市場歷史上鮮見的暴漲暴跌。市場開放之后的3個月時間內(nèi)，兩市B股指數(shù)漲幅達到200%，但孰料6月1日后，便一路狂跌，上證B股指數(shù)的最大跌幅一度高達46.15%，深證B股的最大跌幅也達到45.89%，已遠遠超過了同期A股市場的下跌幅度。
B股市場股價暴漲，使境內(nèi)居民在6月1日后大批進入，但境外投資者相繼逢高減持離場，此次開放的最終結(jié)果是解放了被套近10年之久的外資股東，此時入市的投資者蒙受了慘重損失，據(jù)里昂證券當時的研究，外資除了一些小機構(gòu)少量資金參與熱身炒作外，其余已全部退出。
2004年3月22日，英國《金融時報》發(fā)表了一篇題為“中國B股市場即將淡出”的文章。這篇發(fā)自中國的文章稱：“中國有關(guān)官員表示，中國政府已決定在將來某個時候關(guān)閉其B股市場。”
顯然，這是一則攸關(guān)中國B股市場命運的消息。但有趣的是，面對這樣具有震撼力的消息，3月23日開市后的B股市場卻波瀾不興，略微高開后便重回原來的盤整趨勢，成交量沒有明顯放大。這種近乎麻木的反應(yīng)，事實上也從一個側(cè)面印證了人們的一個普遍疑問：B股老矣，尚能飯否?
2012年4月20日，一則在證監(jiān)會官網(wǎng)上的報道引來熱議，文中提到，證監(jiān)會主席郭樹清表示“針對大家提出的……B股公司發(fā)展等問題，證監(jiān)會將認真研究提出解決問題”，寥寥數(shù)字，卻引來B股股價一路上漲，B股改革呼聲日漸高昂。
郭樹清高調(diào)而雷厲風行的風格難免讓大家循著這蛛絲馬跡猜測對B股改革的前景。4月29日，深交所和上交所各自出臺了股市退市制度方案的征求意見稿，前者對于純B股股票“累計成交量過低、股票成交價格連續(xù)低于面值”的退市條件不做要求，后者也對純B股股票的“成交量”和“收盤價”規(guī)定有所寬松，這似乎暗示著純B股的生存時間正在進入倒計時。
2013年，時任證監(jiān)會主席郭樹清在亞洲金融論壇上發(fā)表演講，稱將擴大資本市場對外開放，積極推動B股市場改革，提高B股公司的正常經(jīng)營和發(fā)展能力。
2013年12月19日，滬深兩市首單“B轉(zhuǎn)A第一股”浙能電力在上交所掛牌，拉開了IPO重啟的序幕，標志著B股改革正式開始破冰。
郭樹清此前也曾指出，國內(nèi)已經(jīng)開始了一個由B股向A股轉(zhuǎn)換的機制，證監(jiān)會成立了一個聯(lián)合小組以便更好進行信息、數(shù)據(jù)、知識的分享。
B股歷史設(shè)計的缺陷
目前 B 股市場在整個中國資本市場中所起到的作用已經(jīng)越來越小，并且無論規(guī)模、地位還是代表性都大不如前。此外，在 H 股(H 股是指那些獲中國證監(jiān)會批核到香港上市的中國大陸的國有企業(yè))、QFII( QFII制度是指外國專業(yè)投資機構(gòu)到境內(nèi)投資的資格認定制度)等多種形式的夾攻下，B 股市場已被邊緣化是不爭的事實。B股出現(xiàn)這樣的問題，與其歷史設(shè)計上的缺陷是分不開的，這些缺陷可大致總結(jié)如下：
(一)缺乏明確的政策定位與戰(zhàn)略發(fā)展目標
從國內(nèi)開設(shè)B股市場以來，B股市場的主導政策出發(fā)點基本是圍繞探索如何通過資本市場方式吸引境外資金投資，以及發(fā)展我國境內(nèi)外資證券市場的一塊實驗田。迄今，B股市場的主要政策目標定位沒有發(fā)生改變。
此外，在交易規(guī)則上，B股市場與A股市場有諸多不同。B股市場與A股市場上的公司適用不同的會計準則，從而導致盈利水平等財務(wù)數(shù)據(jù)不一致，投資者難以獲得一致公允的價值判斷依據(jù)。因此，B股市場改革需要解決投資者結(jié)構(gòu)、交易規(guī)則、市場管理等與國內(nèi)資本市場統(tǒng)一的問題。
B股市場的交易品種僅限于股票，沒有任何其他可供選擇的交易品種或證券衍生品種，當個股普跌的情況下沒有任何對沖機制可以釋放風險。同時，B股采用“T+3”交收結(jié)算機制，加大了B股市場個股被惡意操縱的市場風險和資金結(jié)算風險。此外，B股市場還存在賬戶管理不規(guī)范問題，由于放開境內(nèi)居民參與B股交易之前，部分居民借用境外投資者證件辦理了開戶手續(xù)，導致賬戶實際所有人與賬戶本人分離，存在產(chǎn)權(quán)糾紛隱患;開立C9賬戶的境外投資者，由于未辦理指定交易，可以多處開戶、多戶交易，存在風險隱患。此外B股市場牽扯到涉外監(jiān)管，與他國(或地區(qū))的法律可能存在法律沖突，涉外案件的查處與執(zhí)行還涉及到與當?shù)匦姓⑺痉C關(guān)的合作問題，直接影響到監(jiān)管的有效性。
(二)資金籌集功能喪失
B股市場設(shè)立的初衷是為國內(nèi)企業(yè)籌集外匯資金，但隨著外匯資金逐漸充裕、國內(nèi)企業(yè)海外上市增加，B股籌資功能逐漸喪失。在2001年之后，中國B股市場就再也沒有新的公司上市，也即沒有發(fā)揮IPO籌資功能。尤其是進入2005年之后，B股市場已經(jīng)連續(xù)3年沒有發(fā)揮任何應(yīng)有的籌資能力。在籌資功能方面，毫無疑問的，相比A股和H股市場的風生水起，將B股市場稱之為“死氣沉沉”毫不為過。特別是與H股市場籌資情況對比來看，隨著H股市場引入紅籌股，國內(nèi)推行QFII，我國對外權(quán)益性資金籌集方式發(fā)生了根本性的改變。如果單純從籌資功能角度來看，B股市場已無存在必要。
(三)資源配置及優(yōu)化功能喪失
資源配置是證券市場另一個最基本的功能。B股上市公司在行業(yè)分布上絕大部分都是傳統(tǒng)行業(yè)，屬于高技術(shù)產(chǎn)業(yè)的公司很少。與此同時，B股市場規(guī)模小，流動性差，投資者主要為境內(nèi)外個人，其中境內(nèi)個人投資者占80%以上，面未減持外資法人股數(shù)量非常少，B股市場難以通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓進行并購重組。
目前主流的改革方向
(一)建設(shè) B 股市場為資本市場特區(qū)
“資本市場改革開放特區(qū)”指的是把 B 股市場建設(shè)成為資本市場特區(qū)，先搞特區(qū)、特案、做試驗，積累了經(jīng)驗再推廣。B 股目前最大的問題就是在于定位不清楚，可通過向境內(nèi)機構(gòu)投資者開放 B 股二級市場，發(fā)行 B 股基金，啟動 B 股發(fā)行程序，吸引藍籌股公司到 B 股市場融資等等措施，可以將 B 股市場重新定位為“為境內(nèi)外匯資金創(chuàng)造投資渠道，為境內(nèi)公司提供外匯資本”，同時能在一定程度上緩解外匯市場壓力。
中國 B 股市場在 2001 年對國內(nèi)投資者開放的目的，其實就在于凸顯其“資本市場試驗田”的作用。“試驗田”的預(yù)期效果應(yīng)該是，投資者數(shù)量在較短時期內(nèi)快速得到增長，并使 B 股市場的活躍度得到充分體現(xiàn)。
表面上看，這個“試驗田”的積極作用在最初階段確實得到了實現(xiàn)。在 2001 年年初 B 股市場對內(nèi)開放之后，B 股市場確實熱鬧非凡：當年 6 月 1 日，滬 B 股指數(shù)達到了市場建立以來的歷史最高點——240.61 點。但是，眾多的境外投資機構(gòu)實際上已經(jīng)利用這波行情，完全解套離開了 B股市場。
在將 B 股市場的未來定位為資本市場的方案中，提到可以將 B 股市場的未來定位于“為境內(nèi)外匯資金創(chuàng)造投資渠道，為境內(nèi)公司提供外匯資本”。確實這樣的新定位本意是很好的。如果真的采取這個方案重振 B 股市場，也許對整個市場會有放量拉高的效果。
(二)B 股整體退市
首先，B 股市場是中國證券市場的一個特例，如果要實現(xiàn)國內(nèi)資本市場的標準化、國際化，就應(yīng)該想辦法取消這個“與眾不同”的市場。其次，B 股市場已經(jīng)失去了作為證券市場的多項功能，確實也沒有了存續(xù)的必要性。再者，不同于 A、B 股并軌的方案，B 股整體退市可以給予 B 股市場上市公司更大的靈活性，具體退市方法設(shè)計能夠更有針對性。
但是不可否認，如若采納 B 股市場整體退市的想法，必然也將遭遇多方面的困難，比如 B 股整體市場情況的復雜性必然需要退市方案在設(shè)計過程中考慮諸多細節(jié)、B 股上市公司的資金流壓力、退市后原 B 股上市公司的去留問題。
(三)A、B 股強制并軌
基于目前 B 股數(shù)量很少，而且 B 股基本上已經(jīng)沒有新公司進入，政策上也沒有大障礙的現(xiàn)實，A、B 股如果按照市價強制并軌，過程會很輕松，而且成本低、見效快。
B股市場融資、價值發(fā)現(xiàn)、資源配置逐步弱化，因此導致當前B股市場相對A股大幅折價。就長期趨勢而言，這種折價將隨著B股市場改革而逐漸收窄。尤其是近日國家外匯管理局重申今年將加快人民幣資本項目可兌換等關(guān)鍵改革后，未來借鑒新加坡等國內(nèi)、外資股合并的經(jīng)驗，AB股合并是可以預(yù)期，也是水到渠成的。合并不僅將使得相對低價的外資股迅速完成價格回歸，而且不少外資股股價將出現(xiàn)超越內(nèi)資股的可能。
A、B股合并傳言可期，理由如下
B股市場問題是我國資本市場發(fā)展過程中的一個遺留問題，B股市場問題的解決對我國資本市場的規(guī)范化和國際化發(fā)展具有重要意義。與A股市場合并是解決B股問題的現(xiàn)實的最佳選擇。
首先，A股與B股上市公司均是國內(nèi)企業(yè)，A股與B股的上市地相同。A股與B股市場均受到國內(nèi)法律的制約，因此在法律管轄權(quán)上沒有障礙，而且根據(jù)現(xiàn)行法律框架，通過創(chuàng)新性的制度設(shè)計，實現(xiàn)A、B股市場并軌己無實質(zhì)性障礙。
其次，2001年B股市場對境內(nèi)個人投資者開放后，境外投資者全身而退，B股市場已然本土化。目前，境內(nèi)個人投資者投資B股已完全沒有政策障礙。從投資者的融合程度上看，B股市場基本成為國內(nèi)居民進行投資的股票市場，再加上B股上市公司本身就是國內(nèi)企業(yè)。因此，從上市公司性質(zhì)和投資者構(gòu)成來看，B股市場實質(zhì)上也已經(jīng)A股化，這也為A、B股市場合并創(chuàng)造了市場基礎(chǔ)。
第三，A、B股市場的最終合并，將形成一種多贏格局。對于B股投資者而言，可以擺脫長期低迷、缺乏流動性的B股市場，燃起解套并獲利的希望，堅守陣地的境外投資者還可能藉此進入?yún)⑴c中國A股市場的通道。由于B股市場本身的流通市值規(guī)模相對A股市場而言是非常小的，將B股合并到A股市場中對A股的沖擊非常有限，同時我們還可以通過有效的制度設(shè)計保護A股投資者的利益。A、B股市場的最終合并，對于上市公司而言其股權(quán)結(jié)構(gòu)將有所簡化可以擺脫諸如信息披露要求不一、財務(wù)規(guī)則不一 、審計條例不一及A、B股股東股利分配目標不一等令人頭疼的問題。更重要的是，它們又重新踏上了夢寐以求的融資之路。而監(jiān)管部門則可以避免再度付出雙重制度建設(shè)成本，從而提高管理效率。
A、B股合并意義重大
(一)促進證券市場的長期健康發(fā)展
當下，投資者若要參與B股交易，需要開立B股證券賬戶，用原有的A股賬戶不能交易，實際買賣證券時，還要把人民幣兌換為外幣，且有美元和港幣之分，采用T+3日交收，交易起來較為麻煩。如果B股市場與A股合并為一個市場，中國的股票市場就不在被人為分割為兩個市場，不再需要開立別的證券賬戶，可以直接用人民幣交易，交收結(jié)算也采用A股的T+1模式，大大方便了投資者的交易。采用人民幣交易，省去了兌換外幣的環(huán)節(jié)，有效地避免了匯率風險。 證券市場要想獲得持久發(fā)展，需要市場公平、高效、透明和高流動性，而現(xiàn)在B股市場缺乏流動性，效率較低，價格發(fā)現(xiàn)功能沒有很好發(fā)揮，與A股合并后，由于A股市場的高流動性，也會提高原來B股股份的流動性，增強市場的價格發(fā)現(xiàn)功能，提高市場整體的效率，從而促進中國證券市場的持續(xù)快速健康發(fā)展。
(二)實現(xiàn)市場公平性原則
公平性是一個市場發(fā)展的強大保證，也是我國證券監(jiān)管的原則之一。一價定律要求同質(zhì)的商品應(yīng)該具有同樣的價格( 不考慮市場間的流通費用) ，股票也不例外。但B股股價卻長期低于A股股價，有的甚至相差100%以上。B股股東持股成本遠遠低于A股股東，但卻可以享受A股股東同樣的權(quán)利，對上市公司的重大事務(wù)執(zhí)行表決時，表決權(quán)仍然是一股一票，獲得的股息和紅利也不會比A股股東少，這實質(zhì)上是損害了A股股東的利益。一旦合并，這種差距便會消失，不再有A股和B股之分，實現(xiàn)真正的同股同權(quán)同價，享受同樣的權(quán)利，履行同樣的義務(wù)，大大提高市場的公平性。
(三)完善公司治理結(jié)構(gòu)，提升企業(yè)競爭力
上市公司向A股股東融資是采用人民幣計價，而向B股股東融資，則是采用美元或港幣計價，出資存在匯率換算問題。合并后，上市公司籌集資金，只采用人民幣單一貨幣計價，沒有匯率換算的麻煩，也不存在匯率風險。由于我國資本市場尚未大范圍開放，境外投資者不能直接投資A股，只能投資B股。在既發(fā)行A股又發(fā)行B股的上市公司中，B股份額較小，在公司的總股本中所占比例小，即使境外投資者持有大量B股股份。在整個公司中，仍然屬于小股東( 持股比例大多在5%以下) ，難以對公司經(jīng)營決策影響施加強有力的影響，參與公司經(jīng)營的積極性不高。與A股合并后，境外投資者可以提高持股比例，增強自己的話語權(quán)，真正參與公司經(jīng)營決策，分取更多的紅利，從而提高境外股東參與經(jīng)營的積極性。同時大量境外投資者的進入，有利于公司引進國外先進管理經(jīng)驗，一定程度上改變國有股和大股東一股獨大的局面，優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，建立現(xiàn)代企業(yè)制度，實現(xiàn)公司權(quán)力的制約和平衡，提高上市公司的盈利能力和競爭力。
(四)有利于B股公司再融資
現(xiàn)在上市公司B股價格和A股價格相差太大，導致上市公司再融資比較困難。無論是增發(fā)和配股，價格的確定都是一個很大的難題，A股股價比B股高，如果根據(jù)A股價格來確定增發(fā)或者配股價，B股股東就會感覺成本過高，甚至有可能增發(fā)或配股價比B股價格還高，那樣還不如直接到二級市場購買股票劃算，會遭到B股股東的抵制;如果根據(jù)B股價格確定，價格肯定較低，會影響上市公司的融資額度，難以滿足公司發(fā)展對資金的需求。長期這樣，影響了B股上市公司的再融資，不利于公司的長遠發(fā)展。 B股與A股合并后，上市公司再融資就不存在這樣的問題了，融資方案經(jīng)證監(jiān)會批準，股東大會通過即可按計劃實施，有利于順利解決資金不足的問題，促進上市公司的穩(wěn)步發(fā)展。
但合并也存在著一系列的問題，首先對于上市公司或大股東而言，由于目前B股價格比較低，采用回購注銷方式不但成本較低還可以提升公司的每股收益與凈資產(chǎn)或增強大股東控股能力。但仍可能存在回購的積極性不足、回購能力有限和喪失流動性等問題。
此外，目前B股投資者中仍然有一部分是境外投資者，他們所受的外匯管制非常寬松，他們可以在賣掉股票后，立即把資金匯出國外。A、B股市場合并后，必然是以人民幣交易，在這種情況下，這些投資者當初以外匯購得的股票，在出售時得到的卻是人民幣。在人民幣資本項目下不能自由兌換的條件下，這些投資者存在強烈的貨幣偏好，很難接受轉(zhuǎn)換幣種的做法。因此，不少人認為人民幣在資本項目下可自由兌換是實施A、B股合并的必備前提，而要實現(xiàn)這一點還有很長的路要走。
當然，B能夠受到市場資金的青睞，自然少不了一些預(yù)期的概念來推動。
截止2015年4月20日，滬深兩地B股總市值約2200億人民幣，其中滬B市值1180億，合190億美元，深B市值1105億，合1381億港幣。其實，從2001年放開內(nèi)地投資者介入B股后，14年過去了，想外逃的外籍資金早已逃之夭夭，可以說，目前在B股上的資金，國內(nèi)投資者占絕大部分比重。
環(huán)球時刻(北京)投資有限公司研究員認為，基于以上分析，如果將B股注銷，然后在A股增發(fā)，處理起來就有三種方法：1、強制換算能人民幣。2、強制換算成港幣。3、維持深圳B股換港幣、上海B股換美元現(xiàn)狀。其中涉及到哪怕一個外籍人士，方法1也會出問題。所以方法2、3是可行的，釋放出資金對港股有利。
另外，政府也可以同股同權(quán)將B股轉(zhuǎn)換成A或H股，將AB股比價部分讓利于投資者，這部分利潤在2000-4000億間，在股市大好的境況下，這個代價還是可以接受的。否則這個歷史遺留問題還會拖下去，對政府的效率和誠信有損傷�！�(作者系環(huán)球時刻(北京)投資有限公司董事長) |
